（陈诉出品方/作者：财通证券，刘骜飞）焦点看法供需两侧加固行业格式，结构升级带来利润增量利润池稳固，竞争压力趋缓我国啤酒行业生长至今，绝大多数省份已经形成较为完全垄断或寡头垄 断格式。完全垄断市场即为啤酒企业的焦点利润池，不仅支撑企业绝大 部门销量，同时也可作为企业结构升级的支点区域。随着各啤酒企业通 过并购赛马圈地告一段落，行业整体竞争压力有望趋缓。

盈利提升路径去产能：当年计提资产减值，之后降低折旧摊销。对比去产能前后，资产减值损失和折旧与摊销对于利润的总影响下降 3-6 个百分点。

罐化率： 罐化 率的提升对于行业整体的盈利能力有正向促进效果。思量成本端的 规模效应后，我们认为罐化率每提升 10%，对于利润率的正向孝敬约为 1-2%。

吨价：被动提价应对成本上涨，主动升级释放利润弹性。行业空间：结构升级动员收入提档，3 年看 300 亿收入增量吨价的提升有望动员行业 3 年内 7-8%的吨价复合增速。现在华润/青啤/ 燕京 EBITDA Margin 仅为 10%-12%，而三家企业基本代表行业整体的盈利 能力水平。

基于我们此前吨价提升假设，我们认为未来几大啤酒军团“得 中高端者得增量”。若未来行业收入增量 300 亿，行业 EBITDA 增长至 15%/20%/25%，则 EBITDA 增量划分为 45 亿/60 亿/75 亿。1、 中国啤酒往事：从一城一啤到军团作战1.1 中国啤酒兴起：从 0 到 1，再从 1 到 N追根溯源，啤酒对于国人来说属于进口货。19 世纪末，啤酒输入至中国，而随着 啤酒一同络绎不绝的则是外资在中国设厂新建产能，也正是中国啤酒企业的前身。

例如哈尔滨啤酒的前身乌卢布列夫斯基啤酒厂（俄国所建），青岛啤酒的前身英 德啤酒公司（英德合资）。中国啤酒生长初现眉目。

新中国建立后至 20 世纪 80 年月，中国啤酒实现真正意义上的“从 0 到 1”。1949 年之前，称中国啤酒实现开端的说法并不甚准确，原因是早期的啤酒厂均为外资 所设。新中国建立后，国家接手外资啤酒厂，中国啤酒开始实现真正意义的生长。

1949-1978 年，啤酒行业产能由 1 万吨上升至 41 万吨。20 世纪 80 年月，中国啤酒开始走向“从 1 到 N”的扩散生长之路。由于酿酒需 要以粮食为原质料，因此在粮食短缺的情况下国家对于酒类生产管控较为严格。

19 世纪 70 年月末，随着革新开放带来的住民生活水平不停提高，国家开始逐步 放开管制。1985 年，我国开始推进“啤酒专项工程”。

此前，我国啤酒产能稀缺， 产物一直处于求过于供的状态。啤酒专项工程的推进具有两个意义，一是增加了 产能，数年的时间我国地方啤酒品牌数量凌驾 800 家，而更为重要的则是拉开了 当地地方啤酒的序幕，让地方国营及民营啤酒厂走向历史舞台。

1994 年外资品牌开始进驻。上世纪 90 年月国产啤酒开始受到第一轮打击，我国 啤酒行业格式开始发生变化：1995 年安海斯-布希收购原中德武汉长江啤酒，成 立百威（武汉）国际啤酒有限公司。

同年，国际啤酒巨头纷纷意欲进驻中国市场， 美国米勒、德国贝克、墨西哥科罗娜、澳大利亚富仕达等啤酒团体均抢滩北京市 场。外资品牌对于当地品牌的打击主要在于用度投放，例如高额的促销力度以及 强势的地推铺陈等。但由于这些“外来僧人”对于中国市场深耕水平各不相同， 许多也因水土不平而最终退出中国市场。

1.2 “一城一啤”的行业格式如何形成？从格式来看，中国啤酒行业出现出较强的地域性。上世纪 80 年月啤酒鼎力大举生长 初期，险些每个县市都有一家啤酒厂，90 年月初全国啤酒工厂凌驾 1000 家，但 单厂最大产能仅不到 20 万吨，而不足万吨产能的小厂触目皆是。

内外因配合铸就啤酒行业的地域化格式。中国啤酒行业的地域化特征并非一朝一 夕造就，而是通过恒久的演变而形成。这其中既有内生因素，也有外在因素。内 因之一，首先地方啤酒对于中央及当地财政收入有着较大的孝敬。

啤酒行业税收 占比力大的为企业所得税（中央及地方共享）以及消费税（中央征收），其中消 费税实行定额税率，出厂价在 3000 元/吨以上产物 250 元/吨，3000 元/吨以下产物 220元/吨。以青岛啤酒为例，2002-2019年轻岛啤酒年均实现企业所得税1.45亿元， 年均消费税 1.41 亿元。而啤酒酿造较早实现了工业化生产，大大降低了对于气候 等因素的生产要求，使得啤酒生产对于产地方面并不如白酒般要求严苛。

陪同着 地方政府的支持，地方啤酒厂新建产能如雨后春笋般涌现。内因之二，运输半径限制早期啤酒仅可实现“产地销”模式。啤酒行业早期罐化 率较低，包装以玻璃瓶为主。

相对于易拉罐以及 PET 瓶，玻璃瓶装啤酒的抗打击 能力较弱，难以蒙受远距离运输。另外对于低档玻璃瓶装的产物，多在当地销售， 厂家则通过接纳空瓶循环使用来降低成本。由于啤酒行业竞争猛烈，低档产物利 润率薄，产物毛利低不足以支撑长距离配送。

综合以上因素，使得啤酒运输半径 十分有限。外因则是外资品牌进驻后对于当地市场的打击。以北京市场为例，1995 年米勒啤 酒、贝克啤酒等通过与本土品牌合资的方式进军北京市场。

外资啤酒的杀入使得 当地品牌燕京啤酒将重心着眼于牢固当地市场，通过“胡同战略”带来的强有力 的当地市场渠道掌控与外资竞争。虽然外资品牌通过为渠道提供冰柜、物流配备 专用运输车等方式抢占市场，但由于产物主流价位及口感与其时海内消费者。

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